受政策影响，中恒集团主营业务承压，而巨额投资收购的资产管理不善，前景不明。

本报记者/文

近期，受中药板块利好影响，中恒集团股价大幅上涨，7月5日达到两年来最高价。但中恒集团的主要产品实际上属于中药注射剂，是政策关注的重点领域，主营业务增长面临压力。

收购可能是“转型”的无奈之举。但中恒集团收购标的经营不善，前景不明。

压力下的主营业务

中恒集团主营业务为中成药制造，主要产品注射用血栓通用于心脑血管疾病，是公司的核心药品品种。

2019年，中恒集团实现营业收入38.14亿元，净利润7.45亿元。医药业务中心脑血管领域、妇产科领域、骨骼肌领域等领域以及食品业务中龟龄宝饮料系列、其他食品系列等商品贡献的收入分别为32.5亿元、601万元、8396万元、5563万元、1.27亿元、216万元、308万元、2.29亿元，心脑血管领域使用的药品构成了中恒集团绝大部分收入和利润来源，其中注射用血栓通、血栓通

成为来美药业控股股东后，中恒集团增加了多种产品，但心脑血管领域使用的药物仍是公司最大的利润来源。2020年，该类产品营业收入将达到21.12亿元。

2011年至2020年，中恒集团旗下的雪松通系列产品实现营业收入分别为8.21亿元、14.91亿元、34.8亿元、28.8亿元、10.36亿元、14.02亿元、17.82亿元、30.01亿元、32.50亿元、21.12亿元，呈现较高水平2015年，公司雪松通系列产品销售收入出现下降之后虽然逐渐回升，但同时销售费用大幅增加，相应公司净利润率呈下降趋势，2018-2020年分别为18.59%、19.54%和6.42%，而2011-2017年平均净利润率为33.35%。

近年来，中药注射剂因安全问题备受关注，国家出台了多项政策进行管理，包括限制部分中药注射剂的使用或纳入医保重点监控名单。在政策的不断压力下，中药注射剂的前景不容乐观。2017年，中恒集团血栓通规定在二级以上医疗机构报销。2019年，血栓通在新医保目录中增加了适应症限制，将其在原二级以上医疗机构的使用变更为二级以上医疗机构的脑卒中偏瘫、视网膜中央静脉阻塞，对产品销售产生了一定影响。

收购资产质量差

主营业务压力下的收购可能是“转型”的无奈之举。2020年6月，中恒集团通过买入股票、参与固定收益增加等方式获得来美药业控制权，总投资成本约11.53亿元。截至2020年年报披露日，中恒集团已直接持有来美药业23.43%的股份，并通过表决权委托取得来美药业17.46%对应的表决权，合计取得来美药业40.89%对应的表决权。

但来美药业实际上并不是优质资产，中恒集团将其纳入合并范围后，资产质量明显下降。2019年末和2020年末，中恒集团资产负债率分别为18.35%和31.29%，负债水平大幅提升。2019年末，中恒集团货币资金27.5亿元，有息负债仅为短期借款1.11亿元；2020年末，公司货币资金35.62亿元，短期借款13.65亿元，一年内到期的非流动负债2.16亿元，长期借款1.76亿元。

在计划发布之前，来美药业已经非常缺乏资金。2019年末，来美药业短期借款9.57亿元，一年内到期的非流动负债2.1亿元，长期借款7970万元，有息负债合计12.47亿元，而其货币资金仅为4.37亿元，远不能覆盖短期债务。

2021年3月，来美药业通过固定收益向中恒集团及其关联方共募集资金10.84亿元，用于偿还借款及扣除发行费用后补充流动资金。

上市以来，来美药业通过股权融资融资21.95亿元，其中2009年IPO募资3.5亿元，2013年收购募资1.1亿元，2015年定增募资6.51亿元。但截至2020年末，来美药业净资产仅为11.71亿元，未分配利润为-3.25亿元，上市以来累计净利润为-1959万元。在巨额融资下，来美药业的经营惨淡，可谓典型的价值毁灭股。

莱美药业近两年的巨额亏损，除了原有业务不佳外，与收购失败不无关系。上市以来，来美药业先后收购湖南康源药业有限公司100%股权、四川和正药业有限公司100%股权、成都金星健康药业有限公司30%股权及其衍生权、西藏来美德基药业有限公司8%股权，分别带来商誉1.26亿元、535万元、1836万元、3294万元。但收购完成后，上述目标全年业绩均不及预期，甚至出现持续亏损。2014年至2020年，湖南康源净利润分别为-2866万元、-4372万元、-3091万元、-2418万元、-2768万元、-2630万元和-1.85亿元；2014年至2019年，金星药业净利润分别为172万元、440万元、-1539万元、-2542万元、-2572万元、-3115万元；四川合正2013-2016年净利润分别为328万元、235万元、211万元、597万元，2016年后业绩未公布；莱明治2018-2020年净利润分别为1999万元、2096万元、3843万元，较收购前净利润大幅下滑，直到2020年才恢复。

奇怪的是，湖南康源在收购后连续多年亏损，但直到2017年来美药业才“审慎”计提商誉减值准备1902万元，2019年计提5839万元；金星药业连续亏损，2019年全额计提。2019年，来美药业计提商誉减值准备合计7675万元，较往年大幅提升，看似“充足”。但直到2020年第四季度，也就是中恒集团成为控股股东后，来美药业才在年底洗了个大澡，继续为湖南康源计提商誉减值准备4884万元。同时确认存货跌价损失、合同履约成本减值损失、长期股权投资减值损失、固定资产减值损失和无形资产减值损失合计-2.21亿元。此外，来美药业还终止了部分在研项目，将相关资本化开发支出转入费用处理，确认相关研发费用约4966万元。2020年来美药业净利润为亏损3.27亿元。

按常理，湖南康源多年亏损，证明其已失去盈利能力，应在2020年前全额计提；此外，各种资产的减值和研发费用在控制权转移完成后才会集中确认。合理吗？

此外，需要注意的是，收购乐美吉后，其业绩接连下滑，但未计提减值。四川合正业绩未持续披露，仍存在较大商誉减值风险。

来美药业合并后，中恒集团2021年一季度末的商誉由2020年末的1.81亿元增加至5.72亿元。历史业绩不佳的来美药业能否扭转局面？相应的商誉会不会受损？

投资效率不高

中恒集团账户资金充裕，但大量资金投向与主营医药业务无关的其他资产。2020年末，中恒集团其他权益工具投资9.39亿元，其中国海证券期末余额9.2亿元，境外上市公司Oramed Pharmaceuticals Inc .股票1927万元。

此外，公司还拥有其他非流动金融资产17.63亿元，主要包括债务工具投资和非上市公司股权。具体而言，债务工具投资包括国海证券卓越3188 3199号单一资产管理计划8.2亿元，2001年龙城财富管理信盈C封闭式净值理财产品1.51亿元；非上市公司股权包括广西广投资管理有限公司1.8亿元、广发信德汇金股权投资合伙企业1.93亿元、Integra控股有限公司19.57亿元、梧州市城乡信用合作联社696万元。此外，合并后的来美药业股份有限公司，包括泸州九泽股权投资中心、云南韩强生物科技有限公司宝山分公司、中国生物医药基金一期、三个海外项目等。，期末账面价值分别为1.12亿元、1.25亿元、2233万元和8996万元。

以上资产均为亏损，但国海证券权益变动及相应资产管理计划累计公允价值除外。其中，Oramed Pharmaceuticals Inc .投资成本为3079万元，累计公允价值变动为-1152万元；非上市公司总成本为7.99亿元，累计公允价值变动为-686万元。这些“亏损”资产的具体情况不得而知，但整体来看，公司很难成功投资，非上市公司股权投资风险较高，退出难度较大。

此外，证券和广西广投物业管理有限公司均为公司控股股东控制的企业。利用上市公司的资金对其进行投资是否是一种变相的“支持”？

《证券市场周刊》记者已向中恒集团发出采访函，截至发稿时尚未收到回复。