高端乳制品:目前行业没有新的大产品。安慕希、金典、春珍、泰伦苏仍分别是伊利和蒙牛乳业的主要利润来源。因此，企业有动力保持高端产品的价格稳定，从而保持合理的渠道利润空和企业盈利能力。因此，预计在新的高利润单品出现之前，各乳制品企业不会对高端乳制品进行定期、频繁的促销，行业将理性竞争。

乳业马太效应明显，行业集中度可持续提升。龙头企业能收获市场份额，行业集中度持续提升。尼尔森数据显示，2020Q3伊利股份市场份额稳步提升，常温奶市场份额同比增长0.8%至38.8%；低温奶市场份额同比增长0.2%至15.2%。2020Q2，蒙牛乳业高端品牌常温市场份额同比增长1.5%至28.2%，鲜牛奶业务市场份额逐月提升。截至2020H1，生鲜乳市场份额位居行业第二。龙头乳企渠道力、产品力、品牌力、规模优势强，受疫情限制，中小乳企压力较大。随着我国疫情的逐渐好转，乳制品企业的经营状况也逐月好转。全国乳企整体复苏好于区域和地方乳企，竞争优势增强，可进一步收获市场份额。

4.投资建议

4.1.低温奶分区域，常温奶发展优势明显

目前常温奶发展优势明显，民族乳企龙头优势稳定。中国人均消费量和人均乳制品消费价格可持续提升，行业发展为空。从细分品类来看，现阶段常温奶的发展优势明显:

低温奶发展有限，需要培育。目前，常温奶的优势明显:近年来，我国低温奶产业发展迅速，但体量仍然较小，发展受限于上游奶源分布不均、我国冷链发展不完善、我国以热食为主的饮食习惯。低温奶从长远来看发展潜力很大，但市场发展还需要较长的培育时间。常温奶保质期长，运输范围广，符合中国人的传统饮食习惯，现阶段发展优势更加明显。未来随着产品口味和包装的升级，渠道的进一步下沉，常温奶行业仍将增长空。

低温奶区域分离还没有出现全国性的龙头:低温奶前期对奶源和工厂布局的投入大，前期资产回报率低，产品需要全程冷链运输，消费者对区域和本地乳企忠诚度高，牛奶送货到户壁垒强，使得低温奶行业还没有全国性的龙头，呈现区域分离格局。低温区域乳企在各自区域内品牌力影响力高、客户忠诚度高、渠道壁垒强。因此，区域乳企在自身强势区域具有先发优势、良好基础和规模经济，新进入者很难快速切入并抢占市场份额。比如华东地区的光明乳业，低温鲜奶的市场份额为40%。

常温奶有双寡头格局和正常竞争:常温奶行业经过多年发展，形成了伊利股份和蒙牛乳业稳定的双寡头格局。伊利和蒙牛乳业的市场份额都很高，但两者之间并没有明显的差距，仍处于正常竞争状态。展望未来，原奶价格处于上行周期，没有新的高利润单品，乳制品行业竞争趋于理性。民族乳企拥有强大的渠道力、产品力、品牌力、规模优势和稳定的领先优势，可以进一步收割市场份额，不断提升常温奶行业集中度。

4.2.推荐主题

推荐平台战略龙头伊利股份有限公司，护城河稳定，市场份额稳步提升。伊利品牌和渠道优势稳定，市场份额持续提升。公司采取多元化、全球化的战略:从多元化的乳制品开始，逐步测试其他业务，如种植和选择水和植物蛋白饮料、振兴能量饮料、奶酪、饮用水、奶矿轻饮料、咖啡、奶茶、矿泉水等。未来，新业务可以贡献新动力；收购了泰国冰淇淋公司Chomthana和新西兰老牌公司Westland，在全球化中加速布局东南亚市场。长期来看，伊利股份受益于集中度提升、产品多元化和全球化，仍具有配置价值。

计划收购中国乳业，进一步完善奶源布局。伊利股份拟以16.6亿港元收购中国乳业。中地乳业是一个大型牧场，2019年共有存栏奶牛6.5429亿头。未来在供需平衡较弱的情况下，原奶仍处于上行周期。收购中国乳业将有助于伊利提高对上游原奶资源的控制，保证原奶供应，平滑成本上行压力。随着上游布局的进一步完善，公司中长期核心竞争力得到加强，领先优势明显。

推出长期服务计划，增强团队的积极性和凝聚力。公司推出长期服务计划，员工以自有资金参与服务计划，退休后申请确权，持续20年。长期服务计划可以锁定核心骨干，绑定员工、公司和股东的利益，有助于提升团队的积极性和凝聚力，有利于公司的长远发展。

投资建议:在乳制品需求旺盛的情况下，预计原奶供需紧张，行业竞争放缓，公司业绩表现灵活，年度股权激励目标大概率实现。行业集中度提升趋势不变，公司强化自身渠道推力和产品竞争力，份额仍可扩大。预计2020-2022年归属于公司的净利润分别为74.6亿元、82.3亿元、93.4亿元，EPS分别为1.23元、1.35元、1.53元，维持“买入”投资评级。

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