文本树高
国盈专栏作家
两天拿一块地，房地产公司新一代“手速王”如此激进的意图是什么？
对于2019年的大多数房地产来说，寒意多于温暖。
勒紧裤腰带过日子的地产商不在少数，比如万科、恒大、碧桂园，他们不得不把“转型”这件事提上日程。实体经济寒冬，老牌巨头审时度势，“边打边退”的迹象越来越明显。
然而，有一个房地产开发商不相信邪恶。在过去的几年里，人们在减速和防冲击的瞬间，弯道超车，以夸张的速度进入了TOP20的队列。
是中梁地产。近两年房地产“新贵”迅速崛起。“两天拿一块地”向业界展示了不可思议的“中梁速度”。
新贵之所以能脱颖而出，是因为自身积累的实力毋庸置疑。上市后，中梁地产更是如鱼得水，不仅募集资金还清了一大部分债务，还交出了一份华丽的“中考”答卷。
年报显示，2019年上半年，中梁控股销售金额达636.73亿元，较去年同期增长26.8%。公司本期实现营业收入205.57亿元，同比增长111.2%；归属于上市公司股东的合并核心净利润12.32亿元，同比增长88.4%。
从“船”到“航母”，中梁控股的装备升级情况令人惊叹，但笔者在此表达了一些“逆势”的担忧。房地产寒冬，恒大和碧桂园都在负重前行，率先稳住了自己的性格，远超同行的“中梁速度”。它们能持续多久？
01
土储押注三四线，费率下降的风险放大了利润隐患
土地储备是未来房企业绩增长的保障。这句话一点都不假。不过中梁的土储基本都是押注三四线城市。换句话说，这是一种“把鸡蛋放在一个篮子里”的初始投资。
今年上半年，中梁控股土地储备总量为5299.6万平方米，其中三四线城市土地储备占据绝对权重位置，达到77.44%，占4104.1万平方米。
37.9%分布在长三角，其中17.1%分布在浙江……这是中梁地产土储的“地理分布”。这样的选择似乎没有问题，因为长三角的“引擎”强大，人口红利在房地产行业明显释放。中梁地产选择抓住长三角的“羊毛”，而不是扎根浙江，了解长三角的土地政策，做起来自然得心应手。
但长三角三四线问题也很明显，棚改货币化即将结束。从某种意义上说，三四线城市的房地产已经完成了“历史使命”，去库存即将结束，事件带来的房价上涨驱动力逐渐减弱。但对于中梁地产来说，值得担心的不是房价的涨跌，而是在三四线城市房价高位波动时能否成功“出货”并变现。
就连曾经专注于全球三四线城市或一二线城市的敏捷，也开始加快一线城市的布局。今年年中，敏捷第一次进京，以总价30多亿元拿下了北京一处住宅用地。但北京房企资本有限公司发布的一则融资公告非常直接，公告直接表明融资不用于三四线城市房地产项目的开发建设。
中梁控股的做法显然有些违背。
有人想说，长三角三四线城市的房地产不担心没人买单，而一二线城市的竞争异常激烈。利润率不高。
但它真的像想象的那样“安全”吗？那可能不是真的。比如老牌上市公司苏宁环球，因为旗下主要的宜兴、芜湖项目不及预期，连续三年下滑。相反，作为“新一线”的南京地产，地位已经稳固。
事实上，三四线城市的房地产竞争并不比一二线城市激烈。因为门槛低，进入市场的人不计其数，全国性的房地产企业也在其中厮杀，这是本土非上市企业的主战场。“地头蛇”不怕手脚。
此外，即使在常州、宁波这样的发达城市，人均工资也与最近的南京、杭州相差巨大。由于城际交通逐渐扩大，这些地区的人口仍在缓慢流出或保持均衡态势，很难出现人口大量流入的情况。随着这些地区村庄改造的完成，“拆迁户回归”的红利几乎已经释放。依靠本地人作为新消费力量的房地产市场，已经基本满足了眼前的需求。
新城控股已经成功进入三四线，但新城控股有商业支撑的迷人诱饵，对于住在三四线还没吃饱的居民来说，是一个很好的补充。中梁控股相比有什么？
笔者认为中梁控股“猛攻”三四线，风险较大。到处都是坚持“一亩三分地”不会放松的本地蛇。更重要的是，这里“刚需”的出现很容易被证伪。中梁控股如何能保持住退换货率，成为了一个问题。
去除率降低有什么问题？付款速度会变慢，现金流会受到影响。与三四线较为便宜的土地成本相比，笔者认为去污率降低带来的负面影响大于低成本征地带来的“收益”，因为对于中梁这样极度依赖外部现金流的公司来说，显然更为致命。
更值得注意的是，一二线城市的利润在空之间有所收窄，而聚焦三四线的中梁控股净利率不足10个点。一旦去污率持续下降，会发生什么？
02
依靠信托融资，高杠杆放大了商业风险
今年上半年，中梁控股融资成本为2.5亿元，较去年同期的1.43亿元增长74.3%。中梁控股表示，成本增加是由于借款金额和利率增加造成的，但被在建物业资本化利息的增加部分抵消。
我们需要注意一项政策。今年7月，国家发改委发布《关于房地产企业申请发行外债备案登记有关要求的通知》，收紧房地产企业境外发行债券。中国银行业监督管理委员会发布的“64号文件”进一步收紧了房地产信托融资。
这一政策对中梁控股有何影响？就目前情况来看，中梁控股几乎没有涉及外债，但严重依赖信托这一高息融资手段。招股书显示，截至2018年末，中梁控股共有109项未完成信托或资产管理计划，合计147亿元，约占贷款总额的54.5%。
融资渠道的限制只是一方面。另一方面，中梁控股的融资利息确实有点过高。据统计，截至2019年年中，中梁控股总费用+资本化利息已达21.22亿元，大于核心净利润12.32亿元。换句话说，赚的钱比付的利息少。
图：中梁控股过去三年融资数据 图:中梁控股近三年融资数据
其实从其他财务指标上也能看出一些问题。今年上半年，房地产公司中，中梁控股和泰禾集团落后最快，分别为0.39和0.24。截至2019年6月30日，中梁控股负债总额为1883.03亿元，资产负债率为95.3%，在同期上市房企中排名第一。
泰禾集团的流动性问题早已是公开消息，其8.52%的融资成本和42%的信托贷款成为泰禾债务危机的导火索。但回到中梁控股，从信托贷比到资产结构，是否像泰和集团之前集中爆发的问题？
中梁控股与泰禾集团部分财务指标对比： 中梁控股与泰禾集团部分财务指标比较:
事实上，万科A等龙头房企目前的比率也在1.1左右，但速动比率明显更高，这仍然反映了中梁控股在存货、应收账款等科目过高的问题。随着棚改的完成，三四线城市的去污率有可能继续下降，中梁控股的速动比率也有可能进一步下降。
另外，我们可以看一下中梁控股的现金流量表，也可以发现去年“转正”的经营现金流今年又变回了负值，变化非常剧烈:
主要问题是什么？仔细观察可以发现，其他项目和经营活动因经营资金变动产生的现金分别为-26.32亿和-63.24亿，这两个项目的流出加速，导致经营现金流净额变为-97.61亿。
这种现金流类似于一家近两年在江浙沪也发展迅速的房地产企业。是新城控股。2018年上半年，新城控股经营活动产生的现金流量净额为-91.36亿元，两者非常接近。
从去年新城控股的发展经验中，我们可以大致分析中梁控股经营现金流大量流出的原因:疯狂征地，购房率远超消费率，导致“入不敷出”。
新城控股大家都知道。因为董事长班子的倒台，引发了蝴蝶效应。最后，新城控股不得不出售约40个项目，以缓解资金压力。此外，由于前期三四线储土进度较快，去污率明显下降。公司仓促选择套现，也是为了应对此前盲目囤货带来的后果。
可以想象，如果我们不保持谨慎的态度，一旦遇到同样严重的不可抗力事件，甚至在某个时刻出现信托融资“破门”等可预见的风险，可能需要通过新城或泰禾式的“甩卖”来解决危机。对于三四线城市重仓、平均售价低的中梁控股来说，其毛利率和净利润率本来就低。一旦为了加强销售回报而降价促销或卖给第三方，其毛利率和净利润率很可能会进一步下降。对于已经逐步降低杠杆的中梁控股来说，利润降低会影响后续的资金缺口。
笔者认为，在看到新城多次在三四线城市获奖后，中梁控股有意在三四线城市复制新城控股的高杠杆发展模式，两者都向碧桂园学习，通过三四线城市土地储备的“下沉”获得先机。
但是，中梁忘记了，他的毛利率、净利润率、净资产收益率等诸多指标还没有达标，房市的交易量已经不如从前。他从第三、四行就可以像碧桂园一样成为“大师”。成功之后，他失去了很多机会成本。这无异于胃容量太小的人，想在大家都开始“滋补”的时候，吃成“胖子”。一旦“蹲着”，
03
制胜法宝“高周转+阿米巴”带来诸多后遗症
中梁成功的秘诀是分权和结果导向的“阿米巴”模式——精细化总部、强一线、小组织。阿米巴的每个单位组织在运行过程中都有足够的自主权，激励是以结果为导向评价利益共享，平衡权力，提高参与积极性。
“阿米巴”模式有很多优点，这是不可否认的。没有这种模式，中梁大概是在半途而废的路上。这种模式确实是中梁控股追求“急功近利”的唯一方法论。
做大做强后，这种模式还实用吗？房地产环境没有以前那么好了。在这样的行业背景下使用阿米巴模式有什么不好？
恶性竞争还是可以遇到的，邻居是自己的也就不足为奇了。为了这个变形虫的利益，对其他变形虫视而不见。这在一个成熟的房地产企业会有什么后果？每一个营销人都在“卖货”，每一个管理者都在“创新”，一切都由无序的小团体竞争进行。最终的损失可能是整个中梁集团的利益。
阿米巴模式追求短期利益最大化，销售最大化，费用最小化。或许今年中梁控股业绩大幅增长是大家齐心协力的结果，但明年呢？那后年呢？房地产周期性小幅下跌是不争的事实。此时，它反周期运行。一旦出现大风大浪，谁来负责抗洪抢险和灾后重建？
“高周转”是阿米巴模式的结果，但同时也带来了许多负面影响。我们可以看到，无论是某门户网站的评分，还是新媒体平台上发布的帖子，都直言不讳地表达了对中梁控股住房质量的担忧。
注：图片中的数据均转载自网站和新媒体平台 注:图中数据转载自网站及新媒体平台
这也是“阿米巴”模式的后遗症。一方面，“456”系统对时间节点的要求比任何房地产公司都要好。为了赶进度，似乎没人真的在乎造出什么样的房子。另一方面，公司没有归属感和荣誉感，企业文化的缺失促使更多具有敬业精神的职业经理人离开家乡。最重要的是，阿米巴模式下独立会计制度的应用能否复制也是一个问题。一旦房地产公司滋生内部腐败，其影响可能是整个项目的质量和对消费者的品牌溢价。
在中国做房地产真的很迫切，尤其是在这个敏感的时间节点，“稳”字第一。当你出了事，万科和碧桂园不会给你挽回的机会。毕竟他们的融资渠道、外债额度等诸多方面都是中梁无法比拟的，他们的产品质量也得到了时间的验证。
既然已经进入地产TOP20队列，假设中梁控股永远不会满足于成为第一阵鲜为人知的“挡箭牌”，现在坐稳“位子”比走得更远更实际。从目前的情况来看，笔者提到的三个问题并没有得到解决，中梁控股的快速发展也面临着更多的现实问题。疯狂“扫货”拿到地，无论是充实“资本”还是欲速则不达，我们都将拭目以待“中梁速度”的后半段。
