在研究商业地产销售金融化的过程中，查阅了大量文献，分析了大量案例，整理出了十八张最经典的基金结构图。所有的案例和文件凝聚了无数前辈的智慧，行业的发展也因此受阻而漫长。向这些空前辈致以最崇高的敬意！
一个
高合资本收购中国企业大厦
高合资本以其控股的天津昌河为平台，以CDB旗下的CDB金融、郭凯荣源为平台，设立“荣源昌河”为管理人
高河资本和CDB指定相关方为总负责人；将信任优先级提高1:2；CDB金融认购中级。
信托计划设立后，荣源长河设立基金“上海高开金有限合伙”为GP，信托计划为LP
CDB以自有资金1:1向高金凯发放M&A贷款
项目被收购后，将进行升级改造，租金增加，资金出售再出售
简评:杠杆在结构上已经使用了两次，自有资金与贷款的比例几乎是1:6。购销短而快，大树被锯掉了。
2
萨夫兰基金与新白领公寓
天津喜马拉雅投资有限公司与萨夫兰房地产基金团队成立北京萨夫兰伊瑞投资管理中心
赛富伊瑞作为GP出资1%，作为LP募集99%的社会投资者，成立北京赛富睿智投资中心。黄金期为1+2+1+1年，最低认购500万元
赛富瑞智、赛富伊瑞收购标的房产所属公司股权，出租给新白领公寓管理方统一管理20年
管理公司每年支付一次租金，近几年不得低于3%
简评:Safran的模式表面上是为白领公寓项目融资，但结构上依赖REITs，可重复性强。未来不仅可以通过出售资产退出，还可以等待政策开放IPO退出，值得长期持续关注。
03
史圣神州嘉实都和美兰花园
社会投资者认购“嘉实资本史圣美兰园专项资产管理计划”，募集1.4亿优先资金，由嘉实资本担任管理人。
专项计划为LP，劣6000万元由史圣神州作为GP认购，设立有限合伙企业，合伙企业投资期限为18个月。
募集资金以贷款方式托管，通过明确股份、实债、股权质押、在建工程抵押、占用董事会席位、实际控制人连带责任保证等方式增加信托。，出售房屋的还款作为还款来源。
简评:史圣神州收获资本的模式本质上是资金高利贷。针对史圣神州的房地产背景，能够有效控制房地产项目的开发过程，确保支付安全，是房企转型的方向。
04
殷鉴·景瑞&迦南资本投资葡萄牙
优先和次等级别募集600万人民币等值作为LP，迦南资本GP次等再投资，在中国成立有限合伙企业。
募集资金通过自贸区政策通过香港和卢森堡的SPV双层结构转移到葡萄牙，购买BES银行的资金购买房产。
简评:当时FTZ的外资股权投资政策比较宽松，劣质股份可以转让给房企实体，葡萄牙的移民政策先比较好，所以基金退出后反应不错。但是，在目前的环境下，这种模式可以通过购买外汇和出境来判断不可操作。
05
聚派贺辉证券及应收账款
作为专项资产管理人，华英将通过“华英未来-徐汇京空港中心专项资产管理计划”向LP、GP聚拍贺辉等社会投资者募集4亿元设立上海富力投资中心
合伙企业的投资期限为6个月，到期后本金和收益一次性分配给投资者
合伙企业以人民币4亿元获得徐汇顺信持有的预售合同项下未付款项人民币5.8亿元。
简评:这是简单的短期融资行为，但开发商可以提高资金周转率。不过背后可能有核保数字，所以等我有空的时候，我再看一下。
06
易居中国&诺亚财富的房地产母基金
TOP50房地产开发商作为LP认购基石基金份额，每只7500万元，最高不超过2亿元；易居中国的管理公司担任GP，持有基金1%的股份。
基石基金向母基金认购了15亿元的劣质LP份额，诺亚财富向社会募集了不少于15亿的优先LP。格非资产作为GP的母基金，持有1%的股份。
母基金规模已达30亿元，投资子基金或成立项目公司开发TOP50房地产开发项目。
简评:这只母基金是开发商抱团预热的产物。E-House和诺亚联合推出的这只母基金有一些创新，但只在寒冷的冬天有效，等它回暖了就好了。反正TOP50是圈出来的。从这一条可以看出，E-House和诺亚的行业号召力真的不一般！
07
平安信托收购瑞安天地
作为受托人，平安信托发起“平安财富-安瑞一号集合资金信托计划”，募集资金13.3亿元，用于收购安拓投资管理有限公司股权及债权，间接持有瑞安重庆天地三栋写字楼。
平安信托物业资产管理团队负责大厦的整体运营管理，并聘请物业公司和瑞安商业管理团队负责招商、租赁和日常管理。
信托后续将酌情安排第二次和第三次募资。信托存续期间，根据办公楼项目租金收入的进展情况，每年1月份分配预计收入的5.8%左右。
初始投资期限为5年，最终以资产转让方式退出。
简评:这种运作模式在一定程度上实现了股票资产证券化，与REITs类似，但本质上有较大区别。就信任而言，回报是不确定的，这是一种严重的伤害。同时，安瑞一号属于非规范理财，有资金池嫌疑，未来很难在监管下发行。
08
中信亓航专项资产管理计划
中信帆船专项计划募集规模52.1亿元，优先二级比例70.1%: 29.9%
中信证券子公司中信金石基金获委任为GP，拟为LP设立有限合伙企业，收购位于深圳中信证券大厦的北京中信证券大厦。
私募基金将100%权益出售给中信金石基金发起的交易所上市REITs实现退出，或出售资产实现退出。
简评:中信帆船专项计划是国内首个投资房地产资产的专项资产管理计划产品，也是中信证券在国内首创的首个私募REITs产品，具有划时代的意义。
中信亓航在设计上有效突破了监管机构对非标产品投资的限制，主要体现在产品设计与非标债务资产的区别:其优先权和次优先权可在深交所综合协议平台上转让；同时，该产品是对房地产股权的金融投资，投资者是股东而非纯债券资产。
09
CDB城市发展基金
CDB、昆仑信托、中海信托共同成立开元城市发展基金管理公司
开元城市发展基金为GP，CDB使用自有资金，昆仑信托、中海信托为LP，以信托资金投资基金。
基金总规模500亿元，其中首期101亿元，期限8年
昆仑信托和中海信托发起的信托产品是CDB城市发展基金的集合资金信托计划。信托规模不超过49.95亿元，信托期限为6+2
简评:这样规模的项目，对于国家队来说是不可或缺的，就不多说了。
10
中城投资平行基金
中城投资管理团队成立有限责任公司“天津中城基金会”作为GP，中城投资作为LP成立有限合伙企业“富必兴基金”
富必兴基金作为GP，成立了中诚甘英基金、中诚坤赢基金、中诚应均基金、中诚农赢基金等平行基金。
平行基金在一定限制范围内投资房地产开发项目。
简评:优先考虑中国房地产开发商战略联盟成员企业的房地产项目，有点类似于“E-House-Noah”模式。这种模式对资金周转率要求较高，要求运营团队具备较强的房地产交易能力和项目理解能力。好在中城联盟的成员素质不错。
11
HNA收购浦东发展大厦的第一阶段
HNA地产报名竞价，将浦东地产100%股权摘牌。
上海信托设立信托计划，向HNA地产募集2000万元；上海信托与HNA地产成立SPV“海航航信”，HNA航信与HNA地产签署《远期股权转让协议》，约定浦东地产股权成功退市后转让给SPV
成功退市后，信托计划向HNA地产再募集4.2亿元，然后先向社会募集10亿元。以股东贷款方式向浦发地产原股东支付HNA地产共计14.4亿元，股权变更为HNA地产后变更为HNA信。
HNA航信向上海信托提供51%股权的抵押担保和质押
HNA航信申请经营贷款并获得资金返还上海信托后，HNA地产回购上海信托持有的HNA航信股权，支付本息，撤销抵押和质押，实现信托计划的启动
简评:杠杆收购资产的最佳资金来源是银行，但银行一直受制于“先有鸡还是先有蛋”的问题。因此，HNA以4.6亿+信托的方式策动浦发大厦，再以银行贷款的方式回笼，是一个不错的选择。然而，商业物业贷款仍然需要业主存入一定的资金，这就是为什么开始第二次金融操作的原因。
12
海南航空收购浦东发展大厦二期
工银国际与HNA地产成立“工银HNA”作为GP，HNA地产与北京信托为LP成立“海印基金”，规模21亿元
该基金收到HNA海信100%股权及浦发大厦其他子公司权益，支付对价13.79亿元，再向浦发发放贷款7.21亿元，交易总价31亿元。
转让后，海印基金持有浦发地产100%股权，享有向股东借款的债权。
约定的基金将在5年后由HNA回购或出售。
简评:由于项目升值，HNA第一次投资退出基本是通过基金运作实现的，但海印的退出是一个小尾巴，引发了第三次金融操作。
13
HNA收购浦东发展大厦的第三阶段
专项资产支持计划由恒泰证券管理，盛京银行监管，平安银行管理，海航集团担保，向社会募集资金。
其中，A类证券规模15.31亿元，期限约18年。允许投资者每3年回售一次，中国程心给予AAA信用评级；b类证券规模为9.69亿元，期限为3年，优先购买权后可延长3年，最长可延长至18年左右，在中国信保公司信用评级为AA+。
恒泰和HNA成立“恒泰HNA”作为GP，HNA实业成立契约型私募基金作为LP。
资产支持专项计划转让给HNA实业，由LP进入私募投资基金，并获得相应收益。
简评:通过资产支持专项计划实现资产盘活是一次很好的尝试。在这种情况下，标的资产持有人的股权收购和债权投资通过专项计划+基金载体实现，为REITs公募未来的运作奠定了基础。看未来IPO。
14
万通中心的资金运作
华润信托和万通时尚成立万通SZI作为GP，华润信托和万通地产成立万通基金作为LP。
万通基金、万通地产在市场上寻找合适的投资者，通过收购万通地产全资子公司万通时尚100%股权，或整体收购万通中心D等方式退出
简评:后来，万通地产回购了万通基金持有的万通时尚49%的股权，实现了投资者投资当年万通基金20%的收益。另一方面，也只是万通的一种高利率融资。
15
阳光新产业并购银河酒店第一阶段
阳光新业通过其子公司上海余省购买了上海罗进100%的股权，并持有银河宾馆主楼项目。
简评:这一步干净利落，没有HNA那么复杂。
16
阳光新野M&A银行酒店二期
中信信托通过中信巨野和阳光新产业成立有限合伙，巨野阳光作为GP，阳光产业控股的天津盛瑞和中信信托、一直代理的永盛智达为LP成立有限合伙基金。
合伙基金收购北京融和，控制上海金悦。
剩余购买金额通过银行贷款结算。
简评:同样是国有房地产资产的收购。阳光新产业的融资模式比较简单，但高管人员的参与还没有走到尽头，所以还有第三个动作。
17
阳光新产业收购银河酒店第三阶段
阳光新产业管理团队对巨野阳光的贡献，占20%
简评:这类资产和资本的运作主要看管理团队的心思，给一些股份也是合适的。
18
凯龙瑞商业地产基金
凯瑞龙成立凯瑞龙股权投资基金管理有限公司
AVIC信托的期限为3+1+1年，“AVIC信托-天齐70号科凯田波PE投资事务管理集合资金信托。”
瑞龙股权投资基金管理有限公司作为GP，AVIC信托“天启70”、合格自然人和机构投资者作为科凯田波股权投资基金合伙企业的LPs，成立了凯龙瑞人民币基金。
渣打银行向科莱龙基金提供了约3亿元的贷款意向函，目标贷款占购买总价的比例未超过60%给项目公司
未来将通过出售基金份额实现退出。
简评:虽然是外资，但在结构建设和运营模式上没有太多创新。凯收购位于中国一二线城市的优势物业，通过专业化管理提升物业价值，寻求退出，值得借鉴。
参考文献:
邹静。房地产私募股权基金的投资与运作北京:法律出版社. 2015
张健。房地产投资基金实务上海:上海财经大学出版社. 2006
高旭华，修一群。REITs:颠覆传统房地产的金融模式北京:中信出版社. 2016
林作宇。房地产投资管理北京:中国人民大学出版社. 2006
王伟。金融信托投融资实践与案例北京:经济管理出版社. 2013
