点评文章描述:近一年左右，价值训练营深入研究了100多只价值投资牛股，但我们一天只能发布一个公司研究，远远不能满足大家的学习需求。特发旧文，供您参考。
请注意一点:本文首次发表于2020年8月31日，公司的逻辑和估值可能发生较大变化，结论不再具有参考意义。内容仅供了解公司基本面和学习，不能盲目用于投资指导。谢谢你。
序
自2020年初疫情爆发以来，中国GDP首次出现单季度负增长。因为疫情防控需要控制人员流动，所有与人员流动和聚集相关的行业，如航空空机场、公路铁路、酒店、旅游、影视、餐饮等行业，都有可怕的表现。但在交通运输板块，有一家公司二季度业绩逆势增长85%，股价不断拉升涨停，一度赢得投资者的眼球。是因为公司被市场抛弃太久，价值没有得到投资者的充分认可吗？今天，价值训练营将介绍中国跨境第三方国际物流领军企业:华茂物流。
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公司简介
物流是为商品流通提供仓储、运输等服务。中国的制造业现在是世界第一，也是世界第一大出口国和第二大进口国。制造业的生产/销售/对外贸易催生了庞大的物流业。物流服务于制造业。虽然中国制造业在世界上排名第一，但中国在国际物流领域并不强大。2019年，联邦快递秘密转寄华为邮件，唤醒了中国人在中国的梦想。我们更期待在国际物流领域实现自主可控，防止被海外物流龙头卡住。
华茂物流的主营业务是国际货运代理，业务逻辑有点像携程。航空公司空客运公司很多，但大家还是喜欢在携程、同程上订票。一方面是因为选择多，各航空公司空公司的机票都可以在携程/同程上找到；二是携程、同程可以提供更多相关服务，如住宿、餐饮、交通等。携程、同程上可以满足所有异地客户的出行需求。国际货运代理在国际航运空货运和国际航运领域相当于携程。一方面，国际货运代理可以与海运空货运、海运等众多承运商对接，找出最便捷、快捷、安全、廉价的运输服务；另一方面，国际进出口贸易流程多、操作复杂，涉及方案设计、出口仓储、报关、国际运输、多式联运等多个方面。出口企业自己很难处理这么多环节。国际货运代理为“出口企业”和“空航运、航运承运商”提供对接，为货物出口提供一站式包装服务，为出口企业省去了对接“各类报关、运输、仓储”的难度，方案更优、更高效、成本更低。
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商业模式
国际货运代理的客户为各外贸出口行业的企业提供运输、仓储、报关等一系列服务；与此同时，国际货运代理不得不向承运商购买一些运输、仓储等服务。因为客户是B端企业客户，对价格敏感，国际货代企业的盈利能力不会太强。
数量方面。如果进出口贸易额增加，国际货运代理的业务量也会相应增加。自2002年中国加入世贸组织以来，2002年至2011年中国进出口贸易年均增长率高达22%，国际货运代理市场也在快速增长。但目前我国进出口贸易增速已降至个位数，国内货代行业早已过了市场红利期。
价格方面。如果国际运输或仓储需求超过需求，导致运价或仓库租金上涨，国际货运代理的服务价格也会相应提高，从而提高其业绩。上半年中国货物贸易进出口总值下降3.2%，而中贸物流上半年净利润增长46%，这是因为运价上涨。3月底，为防止国外疫情回流中国，中国民用航空局实施“五个一政策”，即一家航空公司空公司、一个国家、一条航线每周运营一次，直接飞往中国的国际航班减少90%以上。因为中国大约50%的国际货物是由客机的机腹舱提供的，另外50%是由所有货机提供的。国际客机停运影响了航空公司空40%的运力，导致航空公司空航运价格大幅上涨。集团航空公司空从上海到北美的航运价格一度从最初的3美元/公斤攀升至12美元/公斤，涨幅超过3倍。很难买到航空货运的票。很多中小货代企业因为没有货机资源，只能眼睁睁看着航空空运价飞涨。作为行业龙头，华茂物流与国内主流航空公司空签订了长期合作协议，得以安排货物运输，享受到了本轮航空公司空飞涨的货运价格。
03
行业展望
疫情导致短期出货空价格和公司业绩上涨，持续性很差。疫苗或特效药出来后，国际民航运输将恢复，航空空的货运价格自然下降。而且国际货运行业更早度过了黄金时代，行业增速预计在个位数。中国贸易物流的未来发展在哪里？
市场份额增加。国际货代的竞争格局比较分散，我国国际货代物流企业多达3.3万家，大多没有竞争力。在中国货运代理物流百强企业中，华茂物流排名第8，空运输业务第4，航运业务第8。美国的物流集中度是80%的前10大市场，中国前10大市场不到20%。预计中国贸易物流的市场份额将增加4-5倍空。未来3-5年，中国前10大公司有望增至50-60%，这场疫情和贸易争端将是行业清算和整合的催化剂。行业清算期间，外贸物流收费呈现量减价涨，进出口货物总量不断下降，对于没有网络布局、产品不足、没有对冲产品的小型货代企业来说，是一个很大的挑战。
国际综合物流企业“国家队”。联邦快递私转华为邮件事件以及疫情导致的货运价格飙升，都表明中国国际供应链安全存在重大缺陷。中贸物流在2020年中期报告中指出，行业分析人士认为，在此背景下，国家将出台更多政策支持国际综合物流企业“国家队”的组建，因为迫在眉睫。如果消息不可靠，通常上市公司是不会引用这样的说法的，那么以后还能期待吗？出生时，华茂物流是苗正根的民族亲生儿子，占据血统优势。华茂物流的大股东是诚通集团，是第一家国有资产管理公司试点企业。试点单位意味着改革阻力小。同时，诚通集团拥有大量的物流资产，华茂物流分一杯羹应该不难。
跨境电子商务。近年来，跨境电子商务的年增长率接近40%。今年上半年，跨境电商进出口增长26.2%。预计未来几年跨境电商行业将保持25%以上的增速。华茂物流的子公司德祥集团专门做跨境仓储，业绩会更好。
UHV。华茂物流的子公司中特物流是国内特种物流领域的龙头，其下游主要是:1)动力工程物流。从对国家电网和南方电网的投资来看，UHV是一个新的基础设施项目，近几年建设进度会有明显的提升；2)危险化学品物流，主要是核原料运输。虽然我国核电装机容量是3-4倍空，但市场不会一下子爆发，未来20-30年是一个稳步增长的过程。
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财务分析
2015年至2019年，华茂物流业务收入年复合增长率为6.5%，似乎并不好。但实际上，公司不断优化业务结构，完全退出了毛利率极低、违约风险较高的钢铁、铁石矿产供应链贸易业务。从营收上，我们看不出公司的实力。2015-2019年归母净利润复合年增长率为25%，净利润增长率优秀。然而，公司的业绩并不完全是内生增长的。在公司2013-2019年的增量净利润中，货运代理等内生主营业务贡献了41%，而对外并购贡献了另外59%。疫情和贸易冲突是国际货运代理业清算和整合的催化剂。未来公司扩大并购的机会还很多，预计20%+的增速还会持续很长一段时间。
国际货运代理行业集中度低，行业竞争激烈。另外，客户都是企业客户，对价格敏感，华茂物流的盈利能力不高。2016-2019年，华茂物流毛利率为11-12%，净利率为3-4%，ROE为8-9%。如果预计未来3-5年，中国前10大公司的占比将提升至50-60%，华茂物流的盈利能力将明显提升。就像以前白电公司竞争激烈的时候，大家都赚不到钱；后来三大龙头白色家电胜出，市场份额逐年提升，白色家电的盈利能力也逐渐提升。格力和美的只是开启了长期看涨期。
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摘要
华茂物流的主营业务是国际货运代理。2015年至2019年归母净利润复合年增长率为25%，但对外并购贡献了60%的业绩增长。虽然国际货运行业早已过了黄金发展期，但行业增速预计在个位数。然而，中国贸易物流的增长来自市场份额的增加，预计将是4-5倍。如果能在国家层面出台更多政策，支持国际综合物流企业“国家队”的组建，将更有利于公司的成长。此外，跨境电商和特殊物流的景气度相对较高，可以贡献一定程度的业绩。
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结束
