“很多人问我，周期性股票什么时候可以炒？还是要小心。如果你这个时候还没有买周期股，可能会有刀上加血的危险。”

“不要担心通货膨胀。现在通货膨胀越严重，我越告诉你，不用担心通货膨胀，尤其是中国的通货膨胀，明年肯定会降下来。

实事求是地说，本轮大宗商品价格上涨还没有结束，还会继续。"

“尽管本轮通胀已经上升，但不会让美联储立即加息。”

“我们不能认为美国经济已经复苏，全球经济也已经复苏，全球经济开始好转，新一轮周期性上涨已经到来。所以要看好周期股两三年。不太好，长期问题依然存在。”

“简而言之，今年全球经济是反弹的，我们判断今年美国GDP增速在3.2%左右。全球经济增长率为5.5%，中国经济增长率约为8.5%。”

“未来10年，中国GDP绝对是世界第一，没有悬念。”

“展望未来，随着我们人口的逐渐老龄化，消费率肯定会提高，因为随着人口的老龄化，大家会逐渐觉得房地产投资的意义变小了，但更倾向于投资一些更短、回报率相对稳定的东西。”

“全球产业转移已经从欧美转移到日本，从日本转移到亚洲四小龙，从亚洲四小龙转移到中国。每个人都担心从中国转移到印度、印度尼西亚和越南，但我认为中国基本上是终点。”

“核心上，我们目前的政策取向在于两点。一是扩大内需，二是发展自主创新。当然，我们也必须记住一种新的发展模式，即内循环和外循环相互促进的发展模式。”

“中国大公司和小公司的差距不是特别大，基本上就是乒乓球和西瓜的区别，还有美国公司芝麻和西瓜的区别。

投资方面，不要捡芝麻丢西瓜，以后分化会越来越大。"

以上是中泰证券首席经济学家李迅雷5月13日在中泰证券主办的“首席经济学家公开课”活动上分享的最新精彩演讲。

目前市场普遍担心通货膨胀，但李迅雷认为，通货膨胀越严重，就越不担心通货膨胀，明年肯定会降下来，美联储不会马上加息。

同时，李迅雷还分享了自己对当前全球分化的看法，展望了今明两年的货币政策、财政政策和全球经济走势，并对目前该配置哪些资产给出了明确建议。

本文梳理了李迅雷演讲的精彩内容，与大家分享。

大家下午好。很高兴能和大家一起聊聊中国的经济形势，经济如何发展，在全球通货膨胀的压力下，资本市场会是什么样子。我只是站在一个宏观研究者的角度和大家聊聊。

去年美国房价平均上涨了14%

因为货币的发行规模非常大

去年，由于美国、欧盟和日本的放水，这些国家的房价涨幅都比我们高。

上海涨了很多，但是分析的时候，要看全国而不是上海。去年，70个大城市中似乎有23个城市下跌，上海上涨更多。

所以不能说上海房价涨多了，全国涨多了。美国也是如此，去年房价平均上涨了14%左右，我们平均上涨了5%。

美国为什么崛起这么厉害？它仍然依赖于超大规模的货币发行。

而且，他们送的钱基本都流入了老百姓和企业的口袋。人们很富有，所以他们可以花钱，买房子，买股票。

因此，去年美国股市从技术熊市变成了技术牛市；

去年3月，美国股市暴跌超过20%，技术上称之为熊市。

所有人都认为美国股市很可能会很惨，因为美国股市已经牛市了10年，但今年又创下了历史新高。

很多时候我们不得不害怕市场。你认为专家能预测市场吗？我觉得专家的特点就是能分析市场，你很难预测市场。

因为影响市场的因素太多了，我们不应该迷信专家，当然也不应该嘲笑专家，因为他们善于钻研，攻其技，每个人都有自己的特长。

我想告诉大家的是一些数据和一些情况，让大家更清楚的知道我们的变化在哪里。

经济复苏导致了对大宗商品的需求

资源国的疫情严重，供应能力有限

供需之间的差距导致了价格的急剧上涨

现在，大家担心的是通货膨胀。你看美国通货膨胀这么厉害，最近商品价格涨这么多；

今年我们要做什么？我们的输入性通胀会很严重吗？

这些担忧并非没有道理，但应该客观理性地分析。目前，商品价格在上涨，而猪肉价格在下跌。

所以看不到猪肉价格下跌，所以认为是通货紧缩，大宗商品价格上涨，所以认为是通货膨胀。

不能盲目摸大象，但要客观、全面、平均地看待这些问题。

为什么大宗商品价格上涨这么厉害，为什么石油、铁矿石、铜、铝的价格上涨这么厉害？

一方面是因为经济复苏，去年挖了一个坑，经济突然下滑，然后慢慢在填坑的过程中，产生了需求。

我们过去存货不多。去年，受疫情影响，大宗商品进口数量也有所下降。今年突然发现需求上来了，需要大量进口来补充库存，所以出现了供需缺口。

另一个问题是，资源国的疫情相当严重。

例如，巴西、智利和印度。印度也是一个资源丰富的国家，疫情严重，供应能力有限。

但需求已经恢复，比如发达经济体和中国，这导致了相对较大的需求缺口。

现在买周期股是一把舔血刀

明年中国的通货膨胀率肯定会下降

本轮大宗商品价格上涨尚未结束

但这种差距不会持续太久。

所以很多人问我，周期股什么时候能炒？

小心，如果你这个时候还没有买周期股，再进去可能会刀口上加血，你就有危险了。

一个事物刚出现苗头就必须拼命分析。等行情涨了，你再谈还有没有机会就有点晚了。

我们投资者，尤其是个人投资者，一定要注意不要追涨杀跌。当然，你们每个人都想逢低提货。如果你这样想，你往往会反其道而行之，因为人的心理。

我们的心理有缺陷。每个人都一样，贪婪又害怕。

为什么投资是一场反人类的游戏。

别人贪婪的时候你害怕，别人害怕的时候你贪婪，这是反人类的。

为什么大部分人做不好，是因为符合人性，这是好事，但投资很难逆转。

因此，没有必要担心通货膨胀。现在通货膨胀越严重，我越告诉你，不用担心通货膨胀，尤其是中国的通货膨胀。明年你会看到，中国的通货膨胀肯定会下降。

实事求是地说，本轮大宗商品价格上涨还没有结束，还会继续。

所以当我们看通胀的时候，我们看一个指标——原油价格指数，它可以反映整体情况。

铁矿石、氧化铝、铜、镍、锌也可以参考，但最有代表性的是原油价格。

如果这个价格再涨，人们还是觉得通胀压力比较大。

但是因为短期涨幅太大，肯定会回落。从长远来看，需求是有限的。与2008年和2009年不同，我们在两年内投入了4万亿元巨资搞钢铁和公基。

因为它也有基础设施投资的周期，我国的基础设施投资是领先的，但近年来由于需求有限，基础设施投资的增速明显放缓。

另一方面，基础设施投资主要依靠地方政府。如果当地政府财力不足，他会拿什么钱去投资？

因此，大部分需求都在中国。就美国而言，美国经济确实会更强，因为如果它释放更多的水，它总是有效的。

美联储目前的政策目标是关注就业

不会立即加息

大家都在担心美国会不会加息，尤其是昨天，美国股市已经反映了大家对加息的预期。前两天，美联储前主席耶伦表示，美国应该加息。

她现在是财政部长，财政部长不应该说加息之类的话，这在中国是绝对不会发生的。

但是美国的言论自由，之后美联储主席鲍威尔压力很大，说我们还是要忍。通货膨胀是暂时的。

后来叶奶奶听说了，也觉得不能逼得太紧，说通货膨胀是暂时的。

这说明美联储目前的政策目标主要是以就业为重点。

美国的就业还存在一些问题。失业率仍在6%以上，失业率的改善将缓慢。

过去央行的政策目标主要是就业和通胀，现在主要是就业。因此，虽然本轮通胀有所上升，但我个人判断美联储不会立即加息。

今年通胀压力不会很大

今年我们的通胀压力还是会上升，但也不会很大。为什么呢？

因为我国居民收入增长缓慢，没有收入增长就没有钱花，所以PPI向CPI的传导就会受阻。

这样，下游企业今年肯定不好过。

因为上游原材料涨价了，如果不能传导到中下游，那么对于下游企业来说，自身成本上涨，又不能提价，利润就会被挤压，这是我们今年可能会面临的问题。

以下是租金和房价的偏差。租金没涨多少，但是房价一直涨——租金代表服务消费，房价代表资产价格——这是偏差。与西方国家不同，西方国家两条线路的增加是相对同步的。

这也反映了当今中国社会遇到了哪些问题？或者有效需求不足。

当然，我们的模式还是挺好的。我们继续为全世界工作。18世纪，有中国劳工。中国人最大的特点是勤奋。那么为什么中国出口这么多呢？相当于给外国人打工。

当然工作的水平和资质也不错。不像印度，虽然人口众多，却无法为全世界工作。他们疫情失控，人均收入只有中国的1/5。

做了这么多年的经济学研究，发现有很多现象只能用文化因素来解释，但如果单纯用制度因素和市场化机制来解释，就不是很有解释力了。

比如，为什么受儒家文化影响的国家在奥运会上获得更多的金牌，而中日韩能在奥运会上获得很多金牌，是因为我们追求的是名利，而印度追求的是下辈子，所以不争夺奥运会的第一名，而且他们的高种姓都是吃素的，所以实力不够。

回到通胀压力，如果长期看，会发现通胀压力总体不大。

虽然资金超支，但大量资金已经转移到资产领域。我曾经写过一篇文章，叫《水往高处流》。央行释放的水向上流动，流入富人的口袋和资产领域。

比如在美国，在金本位制下，其通货膨胀率并不高，因为美元与黄金挂钩。后来美国发现这样不行，导致了1929年的大萧条。

后来，在1971年，布雷顿森林体系解体。此后，美元与黄金脱钩，美元像脱缰的野马一样被超卖。

但在超调之后，通胀是否强劲？还不错。

但是房价、股市、金价都涨了不少，所以过剩的资金往往流向资产领域。

为什么价格一直不高，因为有大量的人在中国工作为美国生产产品，除了中国，还有印度、印度尼西亚、越南、墨西哥...

所以很多穷国努力工作，生产产品，所以美国也指责中国向美国输出通缩，导致特朗普在2018年对中国征收关税。

所以在全球化时代，产品的供给能力很强，所以我不太担心长期的通货膨胀。

大家都在担心通货膨胀，那为什么现在猪肉价格在下降呢？因为当肉价上涨的时候，中国人觉得有赚钱的机会，他们都纷纷养猪。如果有更多的供应，价格自然会下降。

制造业向中国的转移基本已经结束

中国现在是世界上最大的制造业国家。全球产业转移从欧美转移到日本，从日本转移到亚洲四小龙，从亚洲四小龙转移到中国。大家都在担心从中国转移到印度、印尼、越南，但我觉得中国基本就是终点。

中国还有6亿人，月收入只有1000元。他们仍然有动力赚更多的钱，愿意工作。

因此，产业链很难继续向下转移。比如我的几个同学生产出口产品，之前把工厂搬到了印度和印尼。两年前觉得很好，现在开始后悔了，因为这个行业需要配套设施。

所以，世界上这种劳动分配模式有其原因:总有人自得其乐，总有人要努力工作，从而形成一个世界。

央行早就转向了

今明两年，中国经济增速将呈现前高后低的趋势

在国内，央行一再强调，你不要一直研究我们的公开市场操作，因为我们现在研究的人越来越多。比如第七次人口普查的数据一公布，就有那么多人开始研究，成为统计专家，这让统计局压力很大。

目前，如此多的卖方分析师正在研究央行的货币政策及其公开市场操作，试图找到一些线索并预测央行的后续政策。货币政策虽然不会急转弯，但却引出了两个问题:第一，最后会不会急转弯？二、怎么转？

——其实没什么好研究的，已经转了。

如今媒体时代，很多问题特别容易被过度解读。一份报告出来之后，会有各种各样的解读。有时候央行少说一句，很多人会问为什么不说。

比如上次央行的货币政策报告，没有说政策不会转向，大家都认为政策会转向。后来高层说政策不会急转弯，大家都不说话了。因此，过度解读在很多情况下容易出现问题，但总的来说，我个人认为央行今年不会加息。

今明两年，中国经济增长将呈现前高后低的趋势。

这是我们做的一个统计，明年CPI和PPI都会下降，和我前面说的逻辑是一致的。

产业、人口和企业正在分化

二是产业分化，即新旧动能转换，传统产业下行，当前二氧化碳排放和碳中和达到峰值，可能会进一步增加很多小企业的成本，会提升产业集中度。

第三，人口分化。从第七次人口普查数据可以看出，东北、华中地区人口持续减少，大量人口集中在东部地区，长三角、珠三角地区人口大幅增加。

过去我们的农民工是“孔雀东南飞”。现在老了，开始“孔雀西南飞”。根据今年的统计，西部地区的人口实际上有所增加，这也显示了人口的分化。

三四线城市人口在减少，全国三四线城市约有三分之二经历了净减少。大量人口流向大城市、一线城市、新一线城市。

这种趋势在未来还会继续，所以答案很清楚，我们未来会在哪里买房。

第四是企业的分化，强者永远是强者，大公司越来越多，份额越来越大，那我们现在为什么要垄断呢？

我们现在应该防止资本的无序扩张，因为那些超大型企业的垄断越来越大，但这也代表了一种趋势。

如果你一直跟着节奏，

永远买不起房子

如果我们能从更长远的角度来看，我们就能发大财。

但不幸的是，我们大多数人都是这座山上的人。如果你能看到当时美国和日本的发展，你就会知道，在90年代，当每个人都在抢购商品时，即使他们买不起房子，他们也可以把钱留在盒子的底部。当时盒子底部的第三套人民币，今天也很值钱。

在改革开放之初，你很难想象我们会发生什么，但是如果你有一定的想象力，你现在可以考虑一下。我们的M2是200万亿广义货币，未来会变成多少？

2006年，我写了一篇文章《买不起的东西》，发现当时的中国居民大部分都是商品，大部分都没有买房。想想中国人拥有房子后对房地产的需求。

所以我在写《买我买不起的东西》的时候，有人跟我争论，说买不起怎么买？

因为一开始大家都没有加杠杆的意识，我说买不起就借钱买。

当时居民收入差不多，贫富差距没有现在这么大。我也拿到了这个工资。你在国企，我也在国企。你总是认为现在房子买不起。每平方米2000元太贵了。等我有钱了再买。等你有钱了，就变成4000平米了。如果你省钱，它将变成11000平方米。

所以如果你跟上节奏，你永远都买不起。这时，你必须增加杠杆，与众不同。

所以我当时说中国的M231.5万亿还是太低了，未来我们会怎么样。这是我2006年写的一篇文章。

刚开始有人看我的文章很兴奋，花了2万块买了房子。他只有2万元，向亲戚朋友借钱。这2万元被用作房地产公司的保证金，然后借钱。他说我现在经济自由了，但我还是很感谢你。看了你的文章，我鼓足勇气买了下来。

现在房地产总量过剩

结构或短

但是现在我不能写这个，因为现在有一个资产过剩和房地产的总量。

现在中国的房地产总量是多少？规模超过400万亿元。

400多万亿元等于美国房地产总市值，加上日本总市值和欧盟总市值。中国的房地产到底有多贵或多大？你可以考虑一下。

所以总量是过剩的。

总盈余有风险吗？结构性机会。

所以我后面会讲为什么中国现在没有全面牛市。因为总额是盈余。

总量过剩，大家都在寻找结构性机会。我们有多余的钱，但仍有6亿人月收入只有1000元，所以存在结构性短缺和资产过剩。

因此，总量是过剩的，但结构仍然是短缺的。

2018年，我写了一篇文章，叫《买我买不到的东西》。

你知道这张照片在哪里吗？

这条河叫赤水河，所以2018年我写这篇文章的时候，贴了一张赤水河的图片，让大家都能看懂。大家都知道赤水河盛产酱香型白酒。

这是结构性的不足，因为有钱人越来越多，就像这款酱香型白酒，原本在整个白酒结构中只占2%的份额，现在已经涨到7%，未来可能还会再涨。

当然，我现在这样说，很多人会说专家总是事后诸葛亮，但你看我之前写的文章，我真的谈了很多。

在我2018年的文章中，因为合规要求，不敢提中国a股。我提到了美国，我提到了苹果、特斯拉、谷歌、微软和辉瑞。以上都是我写的。

因为买不到东西，有些专利技术买不到，核心区域稀缺，所以要找这些稀缺的东西。

那么现在缺少什么呢？还有什么买不到的？我觉得青春买不到，所以现在我在美容行业，这不是我现在说的。当时是我写的。

现在，寻找结构性机会，这是第二大思路。

上海的房地产配置没有问题

但在全国范围内，房地产配置过多

将未来资产配置到股票市场没有问题

相信在座的各位都对房地产情有独钟，尤其是上海。上海的房地产配置没有问题，因为全国只有一个上海，教育医疗资源那么发达。

但是，作为一个整体国家，房地产的配置肯定是有问题的。

据央行统计，中国居民家庭资产60%配置于房地产，配置于股票的仅占2%，配置于美国居民家庭资产的占30%，配置于日本和欧洲的占9%。

我认为未来资产配置到股权市场没有问题。

我还是长期看好资本市场。当然，乐观并不代表能涨，因为一方面资金会流向资本市场，但另一方面资本市场的板块也在扩大，所以整体资产是过剩的。

在过剩资产中寻找结构性短缺，短缺是什么？核心区的房地产绝对短缺。

为什么会出现短缺？我举个例子。

比如离人民广场10公里是半径，20公里是半径。如果把圆从20公里缩小到10公里，就是核心。

半径10公里的面积是半径20公里面积的1/4。距离缩短一半，面积缩小3/4。这就是短缺。

此外，专利技术。

苹果真的很牛逼。我们很多企业也是所谓的苹果产业链，但是你可以看到它的ROE只有10%左右。

50%的ROE肯定是有核心技术的，不然你的货稀缺，供不应求，就像LV和爱马仕，因为它的品牌，毛利率非常高。

因此，我们必须在资产配置中配置这些我们买不到的东西。

分化的时代

一定要看人口流向哪里

另外，一定要看人口流动，我特别喜欢。

第七次人口普查之前已经公布了，一直在想为什么没有公布各省的人口流动情况。

现在这个问题很严重。比如江苏也是一个人口大省，但是江苏的人口近年来并没有增加多少。

当我看排除出生人口和死亡人口后的人口变化时，我会发现浙江的人口增加了很多。浙江人口主要流向哪两个地方？宁波、杭州等地人口没有增加。

再看看广东。广东是中国人口流入最多的省份，但广东是深圳、广州、佛山和东莞。这四个城市的人口增加了很多。

在差异化时代，一定要看集中在哪里，集中的提升很容易带来机会。

农民工也是如此。现在农民工主要是从珠三角流出，但是当珠三角流出的时候，珠三角的人口增加的更多，就是非农民工流入，也就是高端人口流入，相当于给鸟换笼子。

因为大家还是喜欢买房，买房的时候一定要看人口是怎么流动的。

作为上海，你要研究上海的区位和城市规划。你看过2040年上海的城市规划吗？这是一个很好的指导你买房的地点。

人口和资本的流动非常重要。

高增长公司不容易选择

求稳求高人气

也许是安全的

高增长的第三条轨道已经布局。高增长主要来自哪些领域？这也很重要。

当然，我们绝不能混淆。我经常听到有人向我推荐这家公司今明两年利润连续增长50%。我只想听听这个东西。这是它的短期增长。未来能增长多少？

我说过很多:“相信逻辑，不相信奇迹”。

比如基金经理，你说基金经理的业绩很好，今年很好，明年大概率会下去。

我们做了一个简单的统计。如果你的基金经理能连续五年保持前50%的业绩，那么整体业绩就会排在前20%。

这位基金经理听起来可能很牛逼。另一位基金经理能连续五年进入前50%吗？能够做到很牛逼，大多数人还是做不到。

给大家看另一张表，你会发现只有1.2%的上市公司利润增长率连续5年超过20%。

高成长听起来很容易，但是找一家高成长的公司是百里挑一的，不容易选择。别以为赚钱这么容易。

有几个基金经理的年度业绩在20%以上。我们只看到了2019年和2000年的良好表现。如果看2018年的表现，会很惨。你要知道他们基本上都是跟风，就像马拉松一样。

很难说，但很难做到。基本上是百里挑一。不要找那些成长性特别高的，只找那些比较稳定，知名度比较高的，可能很安全。

总想着出其不意的赢，找一匹大黑马，也许找一只大黑天鹅。

头部企业可能不总是头部企业

投资要更加注重长远

选择行业龙头，这是既定的。选择行业龙头、头部企业，头部企业不一定总是头部企业。

我有个案子。比如2002年我在国泰君安研究院的时候，让我们每个行业的研究人员推荐一个未来的蓝筹股。

2002年，我们出版了一本叫《未来蓝筹股》的书，推荐了30个行业的30只股票。现在回头看，成功率是40%，到现在还有12家公司还是行业龙头。

如果一开始买入并持有我们未来蓝筹的股票，收益率是惊人的，但是这个过程很痛苦，但是跌宕起伏之后，还是上涨了，最后的结果是好的。

但就过程而言，会让你质疑自己，让你怀疑自己的智商，会想我为什么推荐这家公司，但这个逻辑从长远来看是成立的。

我们应该更加注重长期投资，而不是被短期所迷惑，长期坚持。

为什么基金经理往往做不好？因为他们有行业排名，他不得不频繁更换。

另外，基础人要变，导致基金经理被动增仓减仓，所以这也是一个问题。想个人配置资产，应该找个领导长期持有，不去看。

不要总是看这个东西。分不清楚的话，股票每天涨跌有逻辑吗？如果没有逻辑，前两天涨，后两天跌。像个精神病患者，合乎逻辑吗？它没有逻辑。

但很多投资者不得不解释这种逻辑是从何而来。不符合逻辑的是这种情绪波动。

但一定要看头部的新兴产业，一定要看它的技术含量和科技含量有多大。

很多公司没有多少科技含量。他也叫XX高新，名字很好听，但其实没有什么科技含量。

中国大公司和小公司的差距不是特别大

美国公司是芝麻和西瓜的差距

政策方面，很多政策是长期政策，不是短期政策，所以我们从九大战略性新兴产业走向碳中和是一个长期目标。

这个目标的主要方面是什么？

主要在能源部门，

说了这么多“二氧化碳排放峰值，碳中和”，还是需要把握重点，主要是在能源领域，在新能源替代方面，我们可能会在这些领域找到更多的机会。

还有，可惜小公司有机会不拿。

特别是对于小公司来说，有很多故事，因为一条小船很容易掉头。

但是这些历史数据反映了什么呢？

大盘股公司利润更好，尤其是到现在，增量经济是一个做大蛋糕的过程，而存量经济是一个切蛋糕的过程。在做大蛋糕的过程中，大公司和小公司都有机会。

小公司有小板块，能增长的比例更高。在股票经济时代，是如何切蛋糕。你剪多了，我就剪小一点，取舍就变了。所以，这个时候一定要找大的，放过小的。

中国有哪些大公司？美国有哪些大公司？未来会发生什么？

十年后我们的大公司还会是大公司吗？这个变化还是蛮大的。

在巴菲特年会上，他还特别谈到，世界前20强公司在10年前和10年后都发生了很大的变化。过去有很多银行，现在美国的大公司里没有银行。

所以第二次分化会加剧。

这张图片的左边是中国公司。中国大公司和小公司的差距不是特别大，但基本上就是乒乓球和西瓜的区别。

美国公司是芝麻和西瓜的差距。

投资方面，不要捡芝麻丢西瓜，以后分化会越来越大。

我大概有一个统计。中国有5000多家上市公司，按照市值从高到低排序。后一半的公司市值加起来10%，已经很小了，不用你关注。

前2500家公司占市值的90%，所以你要注意上半年。

下半场还有机会吗？肯定有机会，但概率极低。

我们在投资的时候，要寻找概率高的事件。概率低的事件就像中了彩票，中一等奖的概率很低。

而且，中国最后50%公司的市值未来还会继续缩水。

美国后一半公司市值只有3%，而中国还是10%，未来还会降低。不要以为你的小盘股已经跌了，反而会跌。

这就是我们所说的理性分析。不要冒险。

结束

作者|李迅雷

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