上半年，商业地产圈的大规模交易热闹非凡。

大赢家带队参展，北上上海拿走七宝万科广场一半股权，南下羊城以32.047亿元收购广州阳光新天地购物中心。

刚来中国的加拿大博峰，以14亿美元的价格，从阿布扎比投资局投资的具有“全球最大另类资产投资管理公司之一”光环的合资公司手中，购买了上海月辉、青岛月辉、Xi月辉等5个商场资产包。

国际另类资产管理巨头黑石已经成为SOHO中国的最终接收方。交易完成后，SOHO中国现有控股股东仅保留9%的股份，SOHO中国继续在香港上市。

到了7月，国内的区块交易大戏继续上演。中国平安人寿保险公司吃了上海、北京、宁波、成都、杭州6家来福士城的部分股份，总投资不超过330亿元。

一系列大宗交易的背后，是碎片化商业地产的资产整合过程。区位价值和运营价值不匹配的资产最终会在市场力量的引导下落入资产管理人手中。

一个

从吉辉到博峰，上海月辉广场已经装修了15年

上海月辉广场位于上海南京东路商业区的最佳位置之一。多次更名，一路转型，其运营管理和流转流程无疑是观察区块交易的绝佳样本。

上海月辉广场项目位于红盒子里

图片来源:制胜大数据

作为一座诞生于上世纪30年代的老商场，上海月辉广场在外观上有着历史建筑赋予的独特美感，而在区位上则是南京东路沿线客流量最大的。

1995年以东海商都名义对外开放，体量仅4万平方米左右，硬件规划有限，左右受限，内部商铺客流为空空。

“最早的是一栋办公楼和一栋历史保护建筑。如果你想纠正和改变，你会受到很多限制。此外，它最初是根据办公楼标准设计的，然后用作购物中心。有很多地方不适合。”

上海月辉广场外观

图片来源:上海月辉官方微信微信官方账号

路漫漫其修远兮，多次易手，成为百慕大东海商业之都的真实写照。

吉辉资本接手统一使用权，“353广场”出街

2006年，国际知名资产管理公司吉辉资本以9亿元从温州商人手中收购东海商都。

吉辉资本首先统一了使用权。“虽然购买后产权是我们的，但有19位散户有使用权，他们从六七十年代就开始使用了。这导致没有办法完成建设和完成改造。我们花了很多时间与这些人交谈，并支付合理的遣散费让他们离开。”

所有谈判完成后，吉辉资本邀请海外知名设计公司参与改造，斥资4亿元将“东海商都”改造为“353广场”。这是东海商都对外开放以来第六次更名。

2008年，353广场重生开业。外部保留了30年代的Art Deco装饰艺术风格，内部定位时尚年轻的购物中心，针对18-25岁的年轻人，引入了Zara、Guess、FILA等主力租户。

在控股353广场的6年时间里，吉辉资本全面负责项目的招商、商场管理、市场营销、财务、人事、物业管理，并对南京东路与山东路交汇处的全路段进行了活化。

麦格理和阿布扎比投资局买下了它，并将其更名为“月辉广场”

2012年12月，吉辉资本将353广场以24亿元转让给麦格理集团与阿布扎比投资局的合资公司，并成功退出。该项目的年收益率约为18%。

两年后，353广场再次更名为“上海月辉广场”。今年以来，市场上近80%的店铺陆续调整。

据当时Yingshang.com记者实地走访，商场一楼开业的品牌很多，只有两家空店；但是二楼的商铺多达2/3空家，三至七楼几乎都是空家商铺，人群稀疏。

接手月辉广场改造的运营商是成立于2016年9月的Pradera Retail Asia。其中一个投资者是麦格理基础设施和有形资产，另一个是零售资产管理公司Pradera。

后者是一家总部位于伦敦的零售房地产基金和资产管理公司，旗下60家商场和购物中心广泛分布在中国、西班牙、意大利、德国等国家。

从此，上海月辉广场持续向运动时尚化、客户年轻化迈进，进入持续经营调整期。囿于历史保护，外部建筑可塑性较弱，主要亮点是品牌旗舰店的引入。

2017年8月，Pradera Retail Asia与国际旅游景点运营巨头梅林娱乐集团签署协议，在上海月辉广场开启亚洲首个“上海惊魂秘境”。

亚洲首个“上海骇人秘密”

图片来源:上海月辉官方微信微信官方账号

353广场期间，快时尚是项目的亮点；在月辉时期，它被一个时尚运动品牌所取代。2018年，FILA在大中华区门店面积最大的旗舰店入驻，随后是Onitsuka Tiger和Levi在中国的旗舰店。

上海月辉一楼品牌布局

图片来源:上海月辉官方微信微信官方账号

根据中标业务大数据监测，2020年下半年上海月辉广场日均客流在同商圈处于中等水平。

然而，麦格理和阿布扎比投资局选择在合适的时候退出，因此加拿大的博峰成为该项目的最新领导者。

2

冯博和主要展览轮流出现

资产管理瞄准的商城颜色几何是什么？

以上海月辉广场为切入点，看这一次收购潮，博丰、凌展等资产管理大佬这次对资产包虎视眈眈，有一些共性。

区位价值与经营价值的不匹配是核心问题

由于区位价值与经营价值不匹配，这些区位价值较好的资产会在市场的作用下，以轻资产或大宗交易的形式分配给更合适的持有人或经营者。

但与轻资产不同的是，大宗交易的资产大多在一线或强二线城市的核心商务区，且多为一个区域内处于相对中间位置的项目，并未形成较强的品牌效应或规模优势。

由于这类资产的价格可以协商，在主动外资的管理直径之内，原始持有人很难通过旧的操作模式让资产升值，因此适合作为大宗交易的标的。

展会负责人以32.047亿元收购的广州阳光新天地购物中心，位于广州CBD珠江新城东部中心北段。项目建筑面积15万平方米，地上8层，地下4层。定位为集时尚、购物、餐饮、娱乐于一体的一站式体验中心，也是珠江新城最大的单体购物中心。

太阳新世界

图片来源:阳光新天地欢乐谷官方微信微信官方账号

阳光新天地原计划于2010年开业，但由于很多高端品牌缺席，推迟到两年后，最终在2012年9月底全面开业。到2019年，该项目经历了几次转型和升级。

从最初定位高端商场，再到由于客流量等问题，转型为“快时尚年轻商家”，开始引进一些国际快时尚品牌和特色餐厅；2018年，项目定位为“n次方之家”，从空设计、业态规划、品牌组合，用两年时间进行全面转型。

通过调整升级，阳光新天地一度迎来了人流的增加、租金收入的增加和影响力的辐射。2018年租金收入达到1.8亿元。

但是美好的时光并没有持续多久。自2019年面临三次转让失败后，孙新天地被债权人强制转让债权。

“从项目本身来看，运营还可以，包括转让的价格，符合市场情况，在合理范围内。这是一笔相当高质量的资产，但由于债务纠纷和股东斗争，从购物中心本身来看，这是一个遗憾。”

直到展览负责人带队，孙新天地才得以结束这段混乱时期。接下来，市场期待看到的是，在珠江新城的中心位置，展览将如何展现转型的才华，让阳光新天地重回高光时刻。

经过改造、升级和运营，项目可以通过新的管理曲线实现增值

购物中心市场仍处于中长期结构性增长态势。如果一项资产能够升级运营好，就有机会创造新的管理曲线，带动资产价值本身上升。

能够反复创造管理曲线的项目会有正外部性，容易成为好的目标。

以博峰收购青岛月辉广场为例。其前身是2009年落户青岛四方区的英国乐购公司乐购超市。该项目位于成熟的住宅区，这里只有两大项目，一个是乐购超市，另一个是本土企业利群集团的项目。

青岛月辉广场地理位置

图片来源:青岛月辉官方微信微信官方账号

2012年12月1日，青岛撤销市北区和四方区，设立新的市北区，由此四方区成为历史。2014年，乐购超市退出，项目由麦格理集团控股。2015年7月10日，更名为青岛月辉广场，重新开业。

由于行政区域的重新划分和城市地块的不断开发，青岛月辉广场一边是老城区，一边是新开发的住宅区。接手运营的Pradera Retail Asia从超市业态转型为社区型购物中心，并引入了大量的家庭亲子客户品牌。除了祝福狗、酷奇乐、水小紫、星园公园、乔乐思等品牌，还有Molly Fantasy在青岛最大的亲子娱乐城和最早落户青岛的YuYuTo。

莫莉幻想

图片来源:青岛月辉官方微信微信官方账号

截至2019年底，青岛月辉广场的业态构成和品牌丰富度已达到比以往高一个数量级，经营业绩达到历史最高值。

与青岛月辉广场类似，重庆东源月辉新新园自2017年被Pradera Retail Asia接手后，经历了一系列战略调整。

重庆东园月辉新新公园

图片来源:东源月辉新新园官方微信微信官方账号

据经营者调查，商场内超过40%的人有学龄前、中学或更大的孩子，因此对L2和L3楼层的儿童业态进行了重新设计；在时尚零售业态方面，各大快时尚门店细分为更小的门店，并引入众多新的运动休闲品牌门店，丰富业态多样性，如阿迪达斯、彪马、FILA等。

莱特飞人在重庆的第一家店选择了东园月辉新新园

图片来源:东源月辉新新园官方微信微信官方账号

2018年底，轨道交通5号线大石坝站开通，东源月辉新新公园与之直连，扩大了商场辐射半径，增加了客流量。2019年商场销售额同比增长近25%。

外资之间的日间交易，侧重于资产管理

赢家。com每年都会对大宗交易进行盘点，发现在疫情的影响下，大投资者都在仔细观察，他们更喜欢现金流稳定的优质物业。

虽然因疫情限制进入，境外买家在内地商业物业交易市场中占比相对较低，但其交易资金实力雄厚，头部项目基本由外资持有，且外资之间交易频繁。

麦格理、吉辉、博丰、黑石等。，几乎已经形成了一个闭环交易，具有更强的互信和更透明的财务。

此外，几乎所有这些基金都有自己的运营团队，不仅持有，而且管理项目本身的资产。

三

国王和国王之间的竞赛

中国资产管理大戏拉开帷幕

长期以来，外国投资者对中国零售房地产市场持乐观态度，他们用真金白银在交易中投票。

以吉辉首都为例。在mainland China，成功退出上海353广场、北京盈科中心、广州西城都汇等商业项目，都留下了吉辉“超级爆炸”的闪光点。

与纯金融投资者不同，吉辉资本拥有商业地产管理、酒店管理、住宅开发、物流地产四大运营平台，形成了完整的资产管理舰队。

在上述制度下，吉辉资本遵循了一套深度交易和战略增值的运营模式。“我们投资房地产，首先要看它的地理位置，看物业本身是否设置好了，有没有进一步完善空。不需要每次都对项目进行全面改造，通过主动管理也有可能实现综合效益。”

但是，无论小修大改，都来自“资产增值”。这意味着，对交易所而言，退出与运营管理同等重要，退出节点的选择将直接影响其收益。

“作为一个基金，而不是开发商，吉辉资本将在遇到合适的时间、合适的买家和合适的价格时退出这些项目”。可以看出，在选择退出机会时，每个节点需要考虑的因素有很多。

据悉，吉辉资本已完成的一期基金预期年化收益率为20%，但年化收益率在20%至30%之间，权益收益率在2.3倍至2.4倍之间，超出预期。

这次收购太阳新天地会受到业界关注，大家都很期待展会的资产管理手法，能给项目带来新气象。

与企业REITs相比，香港信托REITs需要优秀的管理者来创造更高的回报。从资产创造、投资吸引、后期物业管理、REITs运营等方面提升管理运营水平，是一个资产价值孵化培育的过程。

为此，展会负责人抓住机遇，通过以下方式提升运营能力:逐步提升零售物业/写字楼、车位的日常运营水平；翻新新旧物业的资产改善计划；资产流通；物业发展及重建。

来源:招商证券

会展商业帝国产生的总收入从2007年的39亿港元增加到2020年的107.18亿港元，但资产包中的物业数量从180个减少到127个。

直观数字之间的增减反映了主导基础资产的正循环。标的资产作为资产管理的重要组成部分，不仅要看数量，更要关注流动性，通过流通提高资产组合质量。

目前，龙头展会已在北方、广州、深圳四大一线城市站稳脚跟。仔细考虑收购标的之间的共性后，不难看出领先展会的高选择标准:

交通条件良好的核心商务区；历史入住率高，国际品牌租户比例高；资产管理质量好，租金上涨潜力大；平均租期，避免租金集中变动；资本化率高。

优质的标的资产叠加价值的稳步增长，这无疑是凌展作为持有型房地产基金成长的核心逻辑。

在这种逻辑下，凌展的大部分收入不是来自资本收益，而是来自租金，这使得它在经历了房地产泡沫的大起大落后依然屹立不倒。

但是，这种“失败”根本不是要看天气，而是要表现出资产管理、人才和技能的恰当运用。在瞬息万变的商业世界里，好的项目不可避免，但紧跟资产管理潮流的项目也是凤毛麟角。

回顾过去，在中国大量零售物业交易的背后，资产管理之路才刚刚开始。