中国基金报记者刘李
新冠肺炎疫情向海外蔓延形势严峻，全球股市、原油等资产价格波动剧烈。如何看待当前金融市场动荡，a股市场能否走出独立市场，有哪些投资机会？中国基金报记者采访了重阳投资总裁王庆、明大资产董事长刘明达、融通基金权益投资总监、融通产业繁荣基金经理邹。
王庆表示，短期内，市场很难保持大幅波动的状态。除非出现极端事件，一旦海外金融市场趋于稳定，中国资产有望获得更好的绝对回报。港股估值已创历史新低，对港股的后续期空尤为看好。
刘明达表示，由于短期内海外疫情影响，a股将出现波动；中长期来看，中国资本市场面临重要的战略配置机会，这可能导致市场独立。未来，好的核心资产将进一步稀缺。配置重点依然是大消费、大健康、大金融、TMT。
邹表示，只要中国出台有效的逆周期调整政策，a股将逐步与海外脱钩，在此之前，a股将与海外市场接轨。更看好与内需相关的领域，尤其是基础设施投资，尤其是供需结构优化，以及具有长期增长潜力的阶段性核心资产，包括工程机械、重卡、水泥等行业龙头公司。
重阳投资总裁王庆
明达资产董事长刘明达
荣通基金权益投资总监、荣通产业繁荣基金经理邹伟
全球市场受到政策风险的影响
疫情市场的叠加影响
中国基金报:如何看待近期全球市场剧烈波动？
王庆:从风险资产和避险资产的相关性来看，当前全球市场动荡可以分为两个阶段。
第一阶段，从2月21日韩意疫情带动美欧股市大幅下跌，到3月10日海外股票、垃圾债券、工业品等风险资产下跌，以美债为代表的主流国债、日元、黄金等避险资产大幅上涨；在欧元和日元套息交易清算的影响下，美元指数也继续下跌。
第二阶段，自3月11日以来，在风险资产大幅下跌的同时，国债、日元、黄金等避险资产也大幅抛售，美元指数大幅走强。市场从第一阶段通过资产配置进行套期保值的模式，转变为以美元现金换取生存的全部资产出售模式。市场上一次出现这种情况是在2009年1-2月。
虽然我们缺乏具体数据，但有一点可以肯定:海外央行极度宽松的货币政策和美股十多年的超长牛市，逐渐加大了海外金融市场的隐性杠杆。市场价格的变化也表明，过去一周海外市场去杠杆化的程度是历史性的。
股票回购是过去十年美股增长的重要原因。在极度宽松的货币环境下，无风险利率和信贷利差双双下行，将美国企业部门的融资成本推至历史最低水平。低融资成本和股东利益最大化条件下高管薪酬与股价直接挂钩的激励机制，使得美股上市公司有通过发债融资回购股份、分红的动机，从而推高股价。利率下行，负债率上升，股票回购分红活跃，股价上行，形成较强的正反馈。
根据标准普尔道琼斯指数公司的数据，2018年净利润的72%用于股票回购，其余41%用于分红。换句话说，用于分红和回购的资金已经超过了公司的净利润总额。过低的利率环境造成了上市公司盈利能力与融资成本之间的巨大套利。2018年底，标准普尔500指数和投资级信用债券的收益率差为180个基点，2019年底进一步扩大至300个基点以上。据统计，2018年，高达56%的股票回购资金来自发行债券。
可以说，在一定程度上，美国的十岁牛诞生于极度宽松的货币环境，一旦遭遇疫情等极端外生冲击，必然会引发巨大的地震。
刘明达:近期全球市场波动主要是疫情风险和金融风险叠加，导致金融政策失效。回顾2008年金融危机的经历，我们可以通过大规模的金融政策快速缓解金融风险。但美国的大规模金融政策并没有缓解恐慌情绪，主要是因为疫情防控带来的社会经济活动的阻断风险，加剧了风险传导。未来要解决这个矛盾，两种风险防控不可能重要。因为疫情是这场危机的导火索，未来突破这种重叠风险的首要任务在于疫情防控。在欧美特别是美国疫情出现有效防控措施或拐点之前，两种风险将继续叠加，导致政策失效。
邹:全球市场的走向取决于两个因素:海外疫情形势和美国经济金融体系的稳定。从这两个方面来看，都是往好的方向发展。我倾向于认为全球市场的剧烈波动即将结束。当然，疫情对经济的影响、美国企业杠杆过高等中长期问题依然存在，需要逐步解决。
a股将逐渐与海外脱钩
它有望获得更好的回报
中国基金报:a股会怎么走，会有独立的市场吗？
王庆:与海外市场的巨大动荡形成鲜明对比的是，今年a股出现小幅下跌，无论是本币还是美元，都领先全球。
为什么此前多年表现不及海外市场的a股这次表现更好？一个重要原因是，其他经济体此前一直在做“简单”的事情，通过货币或财政刺激推高股市；然而，近年来，中国一直坚持做“难”的事情，即防范和化解重大金融风险。a股经历了2015年和2018年两次金融市场去杠杆，以及2018-19年实体经济去杠杆。在新的资产管理规定下，国内金融产品没有海外市场复杂和嵌套。尽管经历了阵痛，但它让中国金融体系在突如其来的冲击面前更能抵御风险。面对疫情，美联储在两周内紧急降息125个基点，回归零利率，而中国人民银行则坚持总量和结构性政策并重，在降低实体经济融资成本的同时，珍视少数实施正常货币政策的主要经济体国家的地位。而海外信贷周期可能面临下行拐点，国内信贷周期可能已经悄然触底反弹。
同时，中国采取有效措施，率先控制疫情，恢复正常生产生活秩序。中国展现了强大的组织动员能力和作为大国在抗疫中的责任担当，让全球投资者对中国模式有了更客观的认识。
所有这些因素使得包括a股、港股和中国利率债券在内的中国资产比海外资产更具吸引力。值得注意的是，港股市场作为离岸金融市场，仍在很大程度上受到海外风险资产抛售的影响，表现弱于a股。我们认为，一旦海外金融市场趋于稳定，中国资产有望获得更好的绝对回报。
刘明达:对于国内资本市场，要区分短期和长期。短期来看，疫情导致全球经济活动发生剧烈变化，对全球资本市场的影响将继续存在。担心肯定会影响a股，随着疫情的进展，a股会有一个大范围的波动过程；从中长期来看，疫情导致的经济衰退会使全球资产未来收益率降低空，而中国资本市场的构成更能反映中国经济的基本面。中国资本市场明显好于其他市场，中期可能走出独立市场。“东风压倒西风”的新格局将给中国带来重要机遇。
邹:a股将逐步与海外脱钩，前提是中国出台有效的逆周期调节政策，在此之前，a股将与海外市场挂钩。
中国基金报:全球疫情蔓延。近期有没有调整投资策略？如何调整？
刘明达:我们的投资策略没有重大调整。我们始终坚持价值投资理念，以公司价值作为投资决策的主要依据。在风险发生的过程中，我们继续坚持理念，继续把核心资产作为我们配置的重点。
邹:投资策略不会调整，依然坚持投资产业趋势，寻找结构性产业趋势驱动的绝对收益机会。
王青:年初我们提出了“守望相助”的投资策略。“守”是保护关系国计民生但被市场严重低估的优质公司；“希望”就是期待那些技术真、创新真的优质公司，尤其是有“硬技术”实力的公司。科技的突破是中国国际竞争的关键，在这方面没有退路，要迎难而上。以中国目前的发展水平和综合国力，公司期待一批优秀的“硬科技”公司脱颖而出。
虽然我们经历了新冠肺炎黑天鹅事件的冲击，但我们看好的上市公司基本面并没有实质恶化。动态来看，这些公司在市场竞争中的地位会进一步加强，所以我们还是坚持这条战略主线。
看好核心资产:
大消费、TMT甚至基建周期股
中国基金报:回顾2020年，你怎么看，你更看好哪些领域或板块？
王青:短期来看，除非出现2008年雷曼破产这样的极端事件，我们认为市场很难保持大波动的状态。可以预计近期股价将开始修复，修复过程按时间顺序分为三个阶段。
首先，流动性环境稳定后，机构短期被动卖出的股票会先修复，港股会更明显地体现这一点；随后进入基本面决策修复阶段，那些基本面受疫情影响较小的公司股价反弹；最后，随着中国全面复工，全球疫情出现拐点，基本面受疫情影响较大的公司将走强。
特别值得注意的是，随着美联储流动性的增强，海外市场流动性状况趋于改善，伦敦银行同业拆借利率、欧元、日元和美元的货币互换基准等指标均在高位回落。近期，标准普尔500 VIX指数波动率也稳定在较高水平。我们预测第一阶段可能会在未来一周左右出现。因为我们看好受疫情影响较大的相关板块，尤其是因为港股已经来到历史低位估值，所以我们特别看好港股的跟进期空。
刘明达:从目前的角度来看，我们可以从中长期配置的角度来理解更多。中国经济和资本市场正面临重要的战略配置机遇。未来好资产将进一步稀缺，各领域核心资产将继续受到资本青睐。我们配置的重点还是大消费、大健康、大金融、TMT。同时，我们过去一直在积极研究和跟踪新能源汽车、农业、公用事业等领域，发现和跟踪了一些具有长期投资价值的公司，并将其纳入我们的配置范围。
邹:我们更看好与内需相关的领域，尤其是基础设施投资，尤其是供需结构优化，以及具有长期增长潜力的阶段性核心资产，包括工程机械、重型卡车、水泥等行业的龙头公司。中国的疫情让市场认识到了消费股的周期性，而全球的疫情让市场认识到了科技股的周期性。相反，前所未有的疫情会让市场意识到，周期性的核心资产并没有那么周期性。
优质科技股也有投资机会
中国基金报:如何看待科技股近期的调整，后续有没有机会？
刘明达:我们看好科技板块，更多是基于“新基建”在未来中国经济中的核心定位和发展前景。在结构转型升级的大背景下，我们相信在与“新基建”相关的行业中，会逐渐涌现出一批有竞争力的公司。科技股的调整一方面是受市场整体回调的推动，另一方面是被部分公司高估。未来，高质量的科技公司仍然会有投资机会。
邹:作为一个板块，科技股的高点会大概率出现，长期逻辑会逐渐被证伪，只会有超卖反弹的机会。当然后续还会有细分板块和个股的结构性细分机会。
中国基金报:美股跌入技术性熊市。你认为美股牛市结束了吗，会对国内市场产生怎样的影响？
刘明达:美股不仅反映美国经济，也从不同角度反映全球经济。疫情对国际经济的影响将更加深远和长期，其影响可能不仅涉及实体经济和金融领域，还涉及包括社会领域在内的许多重要国际格局，这些格局可能会发生变化甚至重塑。对于全球经济来说，不仅仅是短期的一次性下跌，而是中期的衰退过程，是全球格局新平衡的开始。从这个角度来看，美股未来会随着全球格局的变化而逐渐分化，但护城河较强、符合全球产业发展趋势的公司可能会继续享受资本市场红利。
邹:美股的长期牛市已经基本结束。美国金融市场的动荡短期内会对a股市场产生负面影响，但中长期来看，a股将与美股脱钩。美股牛市结束，美国零利率，将导致全球资产重新配置。短期震荡过去后，国内市场将成为海外资本配置的重点。
中国基金报:如何看待原油价格暴跌，以及对经济和股市的影响？
王青:欧佩克+减产协议破裂，疫情冲击下对经济的担忧，导致油价短期内大幅跳水。油价短期内直接冲击相关行业的股票、信用债市场，原油多头持仓造成的抛售压力传导至流动性较好的其他资产，助长了整体市场波动。
在这样的冲击下，中国与欧美等新兴市场相比优势明显。首先，中国有效控制了国内疫情蔓延，国内经济有望率先触底回升；其次，中国是一个以制造业为主的经济体，也是世界上最大的原油进口国。从中期来看，油价下跌的好处明显大于坏处，尤其是对油价敏感的交通运输行业。
刘明达:原油价格是一个非常复杂的问题，是供需、金融、政治等多种因素综合影响的结果。油价大幅下跌必然带来整个能源产业链要素的变化，对宏观经济产生影响。特别是对于反应灵敏的资本市场来说，油价的大幅下跌显著增加了资本市场的风险，给政策调整带来了诸多困难。
邹:原油价格暴跌的主要原因是产油国的定价权博弈。不排除地缘政治因素起作用，但疫情带来的需求冲击是次要因素。原油价格暴跌加剧了全球金融体系的脆弱性，尤其是美国成为全球金融体系的薄弱环节，对经济和股市产生了很大的负面影响。对于中国来说，如果能够有效对冲或屏蔽外部冲击，特别是金融体系的冲击，油价下跌将改善中国的贸易条件，对经济产生一定的积极影响。
很多港股价格已经严重偏离基本面
中国基金报:低估值、流动性差的港股有上行机会吗？你会考虑配置港股吗？
王青:经过近期的大幅调整，即使考虑到疫情对企业利润的负面影响，我们认为港股目前的价格已经严重偏离基本面。
我们注意到，香港恒生指数的市盈率再次跌破1倍。历史上，港股的市盈率在1998年和2016年两次跌至1倍以下，次年取得了非常丰厚的回报。从结构上看，本轮下跌受到疫情带来的基本面冲击和海外资本撤离带来的流动性冲击。整体表现是个股下跌逐渐偏离公司基本面情况。相反，质量越高的公司，流动性越好的公司，外资持仓越多，跌幅越大。因此，目前很多“错杀”股票的价格已经完全偏离了中长期价值，为投资者提供了进一步分配的“黄金机会”。
刘明达:我们会考虑配置港股。港股当中有很多具有全球竞争力的优秀公司，这次回调带来了很多重要的配置机会。由于港股上市公司分化明显，我们也在关注各行业的龙头企业。
邹:港股受全球流动性影响较大，可能弱于a股。
密切关注境外疫情风险和金融风险
中国基金报:现阶段，你认为影响市场的核心因素是什么？
王青:目前影响市场的核心因素是海外疫情的控制。由于各国一开始就犹豫要不要认真对待，相信海外疫情的拐点会提前到来。二是疫情对全球经济造成的损害，这也与疫情控制情况密切相关。
短期来看，全球金融市场仍存在较大的不确定性和波动性。但从长远来看，人类不会被疫情击倒，疫情总会过去，而无风险利率却大幅下调。随着全球利率创下新低，优质权益类资产仍是资产配置的首选。
简而言之，美国股市两周内吹了4次，市场恐慌接近极端；在历史罕见的市场震荡中，我们无法预见恐惧的突然到来，但可以明确当前大幅抛售后的显著价值以及随时可能到来的快速修复，建议投资者以积极的态度应对。
刘明达:现阶段，我们认为影响市场的核心因素仍然是疫情。疫情已进入国内有效控制、国外快速传播的新阶段。目前国内疫情防控已初见成效，未来疫情防控重点在国外。从目前的情况来看，短期内有在国外迅速蔓延的趋势。我们认为，整个疫情防控形势的核心仍然是美国，我们需要密切关注美国未来采取的疫情防控措施。作为人类共享未来的共同体，世界需要依靠全人类的共同努力来应对包括疫情在内的各种风险和挑战。
同时，我们也特别关注近期金融市场可能出现的重要风险，主要体现在债务风险上。需要特别关注的债务风险有两个:一是欧债和经济风险，特别要注意欧洲疫情导致经济活动中断所带来的经济风险和金融风险的叠加。我们必须高度警惕数万亿欧元的欧洲金融债务。可能出现的风险；第二，美国高收益债券占公司债券的20%，3B级投资债券占公司债券的40%，需要密切关注美国大规模高收益债券可能带来的金融风险。
邹:首先是海外疫情的进展，特别是意大利疫情的情况。如果意大利疫情能够得到有效控制，将形成全球疫情逐步得到控制的预期，减少海外市场的恐慌情绪。预计在不久的将来可能会出现有利的变化。
二是美国金融体系的稳定性，关键在于美国能否及时出台有效的稳定措施，控制金融风险的蔓延。
第三是中国逆周期调整政策的方向和力度，我最有信心的是能否有效稳定经济和就业。
