图1:历年营业收入及同比增长率

图2:归母净利润及历年同比增长率

利润率方面，公司毛利率为20.59%，较2019年同期下降10.79个百分点。其中，房地产行业和物业服务毛利率为21%，较2019年同期下降11.32个百分点；但整体净利润率仅为6.4%，同比下降5.9个百分点，盈利水平处于行业低位，略高于恒大5.5%的净利润率。

为什么营收增长了20%，盈利能力却大幅下降，净利润和净利润率甚至减半，出现了收入增加而利润不增加的情况？

1号君发现，吃利润的主要原因在于当期经营成本的大幅增加和小股东收入的大幅增加。

图3:马頔股份2020年中期报告

半年报显示，马頔股份上半年营业成本为32.8亿，同比增长38.6%，远高于营业收入20.6%的增幅。

虽然公司在销售费用和R&D费用方面降低了成本，但它无法阻止财务费用的急剧增加。上半年公司财务费用同比增长52.35%达到1.09亿元，说明公司大量利润被高成本融资利息吃掉。当然，这部分高息融资主要来自房地产板块的东源地产。

此外，小股东损益激增也是蚕食公司利润的重要方面。

近年来，东源地产通过合资的方式巩固和增加流量，从而快速提升行业排名。

根据柯睿房地产研究中心数据，东源地产2019年销售总额为540.1亿元，权益金额为328.5亿元，权益占比仅为60%；全年全规模销售金额249.1亿元，权益金额133.2亿元，权益比例进一步下降至53%。

可以说，东源地产是一个浮肿的“小胖子”。因权益占比逐步下降，小股东权益收益同比激增58.24%，被拿走净利润7022万元，占归母净利润的三分之一以上。

本已疲软的净利率水平、财务成本的急剧叠加，以及从净利润中分割出来的小股东权益，让东源地产的盈利能力雪上加霜。

在房地产行业，一两亿元的利润水平和亏损之间往往只有一步之遥。

行业底层的高担保风险和回报率

除了盈利水平岌岌可危，1号君发现东源的财务风险也相当高。

中期报告显示，截至6月末，马頔股份担保总额为156.15亿元，占公司净资产总额的102.51%。

其中，直接或间接向资产负债率超过70%的被担保对象提供的债务担保金额约为119.93亿元，超过净资产50%的担保总额为79.99亿元，两次担保总额为199.92亿元。

根据今年4月发布的《重庆马頔实业有限公司2020年预计担保金额公告》，将向公司及控股子公司提供预计担保金额334亿元，其中大部分为房地产业务。

担保金额远超公司净资产，财务风险巨大。

同时，在负债方面，年中报告显示，截至上半年，公司资产负债率为79.84%，净负债率为54.55%，其中长期负债率接近60%，有息负债率为18.26%，较年初有所下降。

然而，现金与短期债务的比例仍然不容乐观。中期报告数据显示，公司在手现金54.88亿元，一年内到期的短期债务24.8亿元，剔除有限现金24.81亿元，勉强覆盖短期债务。

下半年融资形势趋紧，如销售和支付下降，仍存在较大的债务风险。

此外，东源地产上市主体马頔的资本市场表现平平。别误会，球杆雕英雄是没有意义的。

半年报显示，加权平均净资产收益率仅为2.21%，较上年同期的4.66%下降2.45个百分点；扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率仅为1.41，较上年同期的4.46%低3.05个百分点。

根据韩毅智库的数据，马頔股票上半年的净资产收益率仅为1.8%。

这个回报率可以说是业内最低的，甚至打不过同期的银行利率。难怪公司股价基本没有起色，市值始终在70亿左右徘徊。

明说也不过分。来源:第一财经